专访渣打银行全球研究部主管：明年上半年或是最糟糕的时期

2022年全球经济和资产价格经历动荡，临近年底，全球经济何去何从成为投资者追问最多的话题。2023年全球经济面临的最大风险是什么？全球各央行何时转向？在不确定性中，哪里存在投资机会？

渣打银行全球研究部主管兼首席策略师罗伯森（Eric Robertsen）在新加坡接受第一财经记者独家专访时表示，预计2023年上半年会是最糟糕的时期，如若美联储于明年初停止加息，其他主要央行跟进，将为下半年的复苏打好基础。同时，他认为，在调高风险偏好的同时保留一定的防守将是2023年的投资正解。

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“预计2023年将有三大风险”

第一财经：你认为此轮全球衰退会是什么样的？

罗伯森：我们预期2023年全球经济将较今年显著放缓，英国、欧盟陷入衰退，美国进入温和衰退，亚洲部分地区增长疲弱，技术上来说，明年上半年会是全球性衰退。但不可忽略的是，也有一些地区增长势头良好，例如东盟经济前景向好，印度经济增速虽有放缓但仍然可观，石油收入增加将提振沙特阿拉伯还有阿联酋经济。

有别于往年的历次衰退，此次下行周期伴随着通胀高企，多数市场参与者对滞胀非常陌生，且发达国家经济发展失衡。我们预期2023年上半年会是最糟糕的时期，如果美联储于明年初停止加息，全球其他央行跟进，将为下半年的复苏打好基础。

第一财经：那么，2023年全球经济面临的最大风险是什么？

罗伯森：我们认为明年将有三大风险，包括经济增长、能源走势以及央行决策。第一，衰退程度远超预期，通胀重蹈上世纪70年代覆辙，由周期性问题演变成结构性问题，央行被迫将加息贯穿2023年全年，经济和金融层面均见不到缓解；第二，能源价格反弹，尽管过去数月全球能源价格有所回落，但受制于地缘政治或供应链瓶颈，能源总有重返高位的可能；第三，美联储何时转向，美联储是全球央行的领头羊和重要基准，当前处于全球加息潮，全球紧缩何时止步对复苏具有决定性作用。

第一财经：为何美联储等全球主要央行激进加息对于通胀和就业市场的收效甚微？

罗伯森：即便采取非常激进的加息措施，针对需求冲击还是供应冲击，货币政策的效果大不相同。在欧洲，通胀居高不下的主因是供应链冲击，而在美国，通胀更多地是由需求冲击造成的，货币宽松和财政刺激引发需求过剩。我们认为，鉴于美国正在经历需求型通胀，货币政策应当能够奏效，但正如你所言，等待时间比大家预期的更长。

我们预计，美联储将于12月加息50个基点，明年初再加息25个基点后就会停止加息，利率终端将低于5%，失业率将于明年一季度末二季度初升至4.2%～4.3%，届时就业市场降温应该能够抑制消费支出、缓解通胀。

第一财经：年初时，投资者以为此轮危机更像是上世纪90年代末的亚洲金融风暴，不曾想过会是全球性的，且欧洲尤为受创。

罗伯森：过去近20年，宏观经济学当中有一种假设，认为货币贬值有利经济增长，因其能够提升出口竞争力，这一理论框架的前提是经济处于低通胀环境，现在显然不是这一情形。对许多能源和食品进口国来说，货币贬值加剧通胀问题，我们称之为输入性通胀。例如不少亚洲经济体货币今年对美元贬值10%，叠加能源价格较几年前上涨两三成，给经济带来巨大压力。此外，一些国家及企业积累大量美元债务，美元走强、本币贬值令债务成本飙升。

第一财经：近期美元指数稍为回落，你对明年美元趋势的预判是？

罗伯森：美联储停止加息或大幅削减加息幅度将令美元走弱，过去数周我们已经见到迹象，不过现在很难断言这一趋势会否持续。有趣的是，一旦市场预感美联储可能停止紧缩，美元应声下跌，呈现很强相关性。我预期，2023年一季度美联储加息路径将非常明确，届时十国集团和新兴市场货币将得到有力支持。目前，欧元、澳元、英镑还有日元等主要货币被低估5%～8%，可以想象某一情境下，欧元对美元回到1.05～1.08水平，美元对日元重回135水平。

“2023年新兴市场或强劲反弹”

第一财经：尽管纷扰和不确定性时期变长，你认为市场哪里存在机会？

罗伯森：如果金融市场明年如期反弹，哪类资产将会跑赢？我们发现，在全球金融危机之后，即2009年3月之后的6个月，那些此前两年表现垫底的资产反而逆袭成为领跑者。同理，今年遭遇重创的资产有望在2023年迎来复苏，包括新兴市场的股债以及该地区贬值幅度较大的货币。如果美联储停止加息，美元见顶回落，新兴市场将实现强劲反弹。

过去十年，比较标普500指数和新兴市场股票指数后不难发现，前者平均年回报率高达11%，这还未有计入股息，同期，新兴市场股票表现惨淡，这就意味着后者估值便宜，问题是什么因素能够促使投资者买入新兴市场？催化剂之一是美元走弱，投资者持有美元资产的意愿下降，转而在新兴市场找寻机会，以期获取更高回报。

第一财经：有关美股前景，怎么理解你所谓的还未见到预示市场底部到来的风险释放事件？

罗伯森：通常当市场大幅下挫，你会看到散户和机构被强制去风险、去杠杆，造成波动加剧，投资者不计成本平仓离场。出乎意料的是，纵观今年所有的利空消息，无论关乎宏观经济还是金融市场，无一引发类似的风险释放事件。甚至可以说，这是很长一段时间以来，我们经历的最有序或最受控的金融市场抛售之一，也许今明两年的行情就是如此，我愿称之为良性抛售、资产减值。不过历史也告诉我们，随着货币紧缩、地缘冲突加剧、滞胀到来还有食品能源危机，经济和金融系统迟早会崩溃。

“加大风险偏好的同时保留一定的防守”

第一财经：为何以往广受追捧的60/40股债投资组合策略今年不再奏效？

罗伯森：60/40股债投资组合隐含的假设是股票和债券回报呈负相关，即股票下跌时债券收益往往上涨，以此对冲风险、保护投资组合，然而，在2022年这种负相关性被颠覆了，股市和债市同步下跌。这很大程度上是因为，通胀飙升迫使包括美联储在内的全球央行激进加息，令固收市场承压，因此较为保守的60/40投资组合今年成为最糟糕策略之一。

假设明年通胀回落，各国央行减码甚至停止加息，那么股债负相关性有望回归，投资者青睐固定收益产品来保护投资组合，不过目前还言之过早，一切取决于通胀前景以及央行动作。

第一财经：那么2023年应该采取何种策略？

罗伯森：很长一段时间以来，全球经济、资本市场以及地缘政治的不确定性从未如此之高。即便明年金融市场实现反弹，我仍会建议在投资组合中保留相当比例的现金持仓，允许你在市场波动创造出机会的时候加仓，增持具有吸引力的资产。我认为，在加大风险偏好的同时保留一定的防守，将是2023年的投资正解。