这几年,上市公司并购频率和规模都在大幅增长,天价并购层出不穷,而企业内部资金又有限,所以上市公司对于外部融资的依赖性很大,成立并购基金、定向增发等成了上市公司再融资的主要渠道。
而在资产荒背景下,为上市公司的并购提供弹药也已经成为银行资产配置新选择,除了传统的发放贷款以外,很多银行还会选择通过多种途径分享并购盛宴。
银行参与并购基金的运作流程是怎样的?
银行参与并购基金的主流模式有哪些?
上市公司和银行谈判时有哪些难点和解决方案?
银行配资目前主流的交易结构有哪些?
2 月份的再融资新规发布后,有哪些工具可以替代定增?
围绕上述问题,华润银行深分资管部总经理王叶平在并购菁英汇的线下会员培训上做了专题分享,全面梳理了银行参与并购业务的方式、考察点。
(华润银行深分资管部总经理王叶平)
来自同益股份(300538)、昌宏电子(603002)、松发陶瓷(603268)等 10 多家上市公司的公司高管,以及 20 多位来自广州证券、哲灵投资、澳银资本等知名投资机构、顾问机构的并购菁英参与了本次培训。
并购基金、定增成为银行资产配置的新方向
2010 年后并购基金迎来发展的春天。从并购基金募资的 LP 构成来看,截至 2016 年(以募集完成时间为准),各类金融机构作为 LP 募集的基金数量超过 100 只,占比约为 20%。其中,银行仍有较大发展空间,占比仅为 0.3%。
银行参与并购基金的运作流程解析
并购基金存续期一般 3-7 年,并设定投资期和退出期,退出期一般为两年。基金向标的公司注入资金,基金管理人负责标的公司运作,提升其内在价值。当标的并购公司的经营和运行达到预期后,基金通过转让、出售、并购等方式实现投资资金的退出。
具体而言,银行参与并购基金会经历前期、中期和后期三个阶段,前期主要进行项目可行性初步分析、与并购企业进行谈判,并进行尽调。在运作中期,银行将进行内部风险和合规审批,并确定最终方案。运作后期,银行将协助进行基金运作和投后管理,最终实现盈利并退出资金。
债券性融资看重回购能力,股权性融资看重股权价值
并购基金一般以有限合伙制的形式设立。银行作为主要出资方,以优先级 LP 的角色参与基金运作,通过债权性融资、股权性融资或夹层融资等多种形式与 PE/VC 开展合作。
债券型融资一般要求上市公司出具回购承诺(比大股东的回购承诺更好),上市公司出具承诺后,一般不会要求有其他增信措施,如果公司回购实力不足时,银行往往要求公司股东通过股票质押等方式对回购份额进行担保。
站在银行的角度,债券融资是银行把钱借给了上市公司或者上市公司的大股东,获得的是债券性回报,更看重上市公司/大股东的回购能力。选择股权性融资时,更看重被并购标的的股权价值。
上市公司和银行谈判时的关注点和解决方案
王叶平分析,在找银行融资时,上市公司更看重杠杆比例,但银行突破 1:2、1:3 比较难,解决方式就是引入夹层资金(主要引入券商、资产管理公司、国企改革基金/产业发展基金等)。
有些银行对被并购项目的把控程度要求比较高,会要求在被并购项目上有一票否决权,对被并购项目有严格筛选,比如并购标的的行业选择、并购时点的选择、对并购标的设置门槛(除了财务指标以外,也可以从企业的用户数/用户活跃程度/覆盖率/市盈率等指标来判断)、交易结构方面的要求(银行对交易结构有限制,有准入白名单,上市公司需要提前了解清楚银行有哪些底线不能突破,这样有利于并购基金的落地),总之,银行的风控要点、上市公司的需求,都需要事先进行充分的沟通,在设立基金的时候就确定好。
定增的盈利来源以及各机构参与定增项目的模式介绍
定向增发也是上市公司融资的重要渠道,参与定增的盈利来源有三个:折价率、个股成长性(α)、市场波动收益(β)。
这三个因子所占比率的变动,让定增的收益来源发生了根本性的改变。前几年定增时,股票的折价率比较高,占比高。2015 年市场大涨大跌时,定增盈利占比最大的是市场波动。这几年折价率低了,安全垫越来越薄,个股的成长占比提升。现在参与定增不要太在乎是打几折,现在第一重要的是看股票的成长性,要看股票是否真的具备成长性。
对于不同机构而言,参与定增的方式很不一样。信托公司在定增业务模式中参加方式最为灵活,可以作为主动管理方,也可以充当通道角色,还可以作为夹层级投资人间接参与定增业务。基金公司在定增业务模式中通常作为通道和管理人角色,设立以下公募基金、基金专户、基金子公司专项资产管理计划这三类基金后可以直接参与定增业务。
此外,券商资管、期货资管、私募基金也能参与定增。各机构参与定增产品有很大的差异:
银行配资目前主流的交易结构
银行也可以通过结构化配资、份额转让或股票质押、股东贷款+股票质押等形式参与上市公司的定向增发,目前主流的定增配资交易结构有单票交易结构、单结构多票交易结构和双结构模式三种。
再融资新规解读
中国证监会于 2017 年 2 月 15 日发布关于修改《上市公司非公开发行股票实施细则》的决定」,并于 2 月 17 日发布「发行监管问答——关于引导规范上市公司融资行为的监管要求」。此次新规变动主要集中在定价、规模、期限、限制等方面。
再融资新规后,「可转债」兴起
「可转债」指上市公司发行的,可以在一定期限内按照约定的价格(转股价)转换成上市公司股票的债券。转股前,发行人按照约定的利率(票息)支付利息。
投资者介入转债投资一般有三种方式:原股东配售、一级打新、二级投资
在王叶平培训后,还跟并购菁英汇的会员进行了精彩互动,小编精选了几个互动环节的精彩问答:
Q:上市公司或者其他劣后级投资人在产品快到期时仍然不想卖出股票,能否有对银行提前还款或者其他的方式?
王叶平:产品到期后,如果劣后客户不想卖出股票,而是想战略投资股票,可以通过受让银行优先级份额或者先行偿还优先级本息等其他方式来实现。但需要在一开始的方案制定和合同起草时,充分考虑到退出时的各种情况,加入相关的条款。
Q:目前大股东/上市公司保底的定增项目多吗?为什么各方分成的比例情况怎么样?
王叶平:2016 年大股东保底的项目特别火,但今年比较少,主要原因是:
1、大股东保底一直处于行业的灰色地带,而目前监管政策偏严,不管是资金方还是项目方,违约成本增加,在合法合规的业务发展前提下,项目变得越来越少;
2、从大股东保底的动机来看,通常为定增价倒挂难以发行,以及大股东希望分享部分的浮动收益,随着近几年定增市场的火爆,定增项目方有了更高的收益预期。而对于出资方来说,如果大股东只是纯信用的担保,又想要拿收益的绝大部分,只给投资人固定收益+很小的浮动,对投资人的吸引力比较小。